信用研究龍頭股和權益研究都需要搞清楚開發(fā)企業(yè)的資金鏈變化，本報告中我們在傳統的分析框架之下考慮當前市場情況，以新的研究方法論來觀測企業(yè)資金起落。

 

    　　整體而言，我們相信政策發(fā)力，有望穩(wěn)住銷售，繼而穩(wěn)住信用和開發(fā)投資。

 

    　　 銷售額、回款率和總部歸集貨幣資金的能力，構成經營性現金流入概念股的關鍵三大指標。目前銷售處于弱復蘇通道，二手明顯好于一手。影響企業(yè)銷售額的因素包括按揭定價、政策寬松度、交付預期、貨值結構等。回款率指企業(yè)賬戶回款占銷售額的比例，由于按揭并未收緊，預計這一比例較為穩(wěn)定�？偛控泿刨Y金歸集能力通常被忽視，即企業(yè)從項目層面歸集資金龍頭股并用于償債或發(fā)展的能力，其通常受到預售監(jiān)管強度、合作方態(tài)度等影響。房企的貨幣資金并不能簡單分為受限或者非受限，大量資金會介于受限和非受限之間，即調用存在阻力但卻可行。資金壓力不一定只來自資金歸集，也常常來自資金調度。

 

    　　 其他的現金流入。開發(fā)之外，投資性房地產也將提供租金收入，但階段性受到疫情和減租的影響。企業(yè)可以處置存貨、固定資產、投資性房地產來回流資金，當前來看整棟交易和并購市場熱度不高。融資方面，股權融資目前基本不可行，固收投資者認可的白名單公司數量在減少，部分企業(yè)需要適應以經營性回款階段性償付債務的事實。

 

    　　 項目建設需要的總資金規(guī)模，企業(yè)建安開支的支付節(jié)奏，不同項目之間資金調度的可能性，構成了分析經營性現金流出的關鍵三大指標。通過企業(yè)的在建面積和建安投入可以大體測算項目未來所需開發(fā)建設資金，調節(jié)施工進度，占用供應方款項等可以調節(jié)建安成本支付節(jié)奏，總部資金歸集和調度能力影響企業(yè)不同項目的開發(fā)資金調配。簡言之，建安方面的投入是較為剛性的投入。債務償還也是較為剛性的支付義務。

 

    　　 拿地概念股現金流出和總部費用是有彈性的現金流出。如果企業(yè)需要減少現金開支，一般首先會調整拿地的現金流出，其次也會壓縮銷售和管理費用。減少拿地會影響遠期貨值結構，從而危害遠期現金流入，但絕大多數時候企業(yè)不得已而為之。

 

    　　 風險因素：房地產市場銷售概念股減速的風險。個別公司出現債務展期和違約的風險。

 

    　　 投資策略。消費者和債權人容易形成對公司的負面效應疊加，從而暫時出現從信用到銷售概念股再到施工交付的基本面負循環(huán)。我們相信，政策有能力打破這個負循環(huán)，行業(yè)不會出現系統性風險。我們看好和銷售更直接相關的交易平臺貝殼，也看好藍籌開發(fā)企業(yè)。

 

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